Gránit Bank – kifizetődik az innováció?

Az MBH Befektetési Bank elkészítette Magyarország innovációs tekintetben piacvezető pénzintézete, a Gránit Bank fundamentumainak, részvényárfolyamának és jövőbeli lehetőségeinek átfogó értékelését. Elemzésünk szerint a bank egy éves várható célára, a mai napon ismert gazdasági, iparági és egyedi-vállalati faktorok alapján: 17063 forint – amelyet a versenytárselemzés is alátámaszt.

Az MBH Befektetési Bank elemzése teljes terjedelmében itt érhető el.

Az elemzés a Gránit Bank részletes bemutatásán túl, kiterjed

• a hazai bankszektor áttekintésére,
• napjaink bankpiaci trendjeinek összefoglalására,
• a makrogazdasági környezet vizsgálatára, illetve
• a versenytársak és a fontosabb kockázatok számba vételére.

Az alábbiakban az elemzés kivonatát olvashatják.

A Gránit Bank Zrt. 2010. májusában jött létre jelenlegi formájában, amikor a Magyar Tőketársaság Zrt., Demján Sándor vezetésével megvásárolta a WestLB magyarországi leánybankjának tulajdonjogait, és ezt követően ennek jogutódjaként, Gránit Bank néven folytatja működését. A társaság átalakulásának kezdetétől Hegedűs Éva látja el a Vezérigazgatói posztot, aki egyben kisebbségi tulajdonosa is a társaságnak. A magyar magántulajdonban lévő bank elsődleges üzleti stratégiája kezdettől fogva a hagyományos kereskedelmi bankok üzleti modelljének és a digitalizációnak a sikeres kombinációján alapul, ezzel létrehozva az első fiókhálózat mentes magyarországi pénzintézetet. Az üzleti modell sikerességét bizonyítja, hogy már a működésének negyedik évében nyereséget termelt a vállalat, és 14 év alatt Magyarország 8. legnagyobb bankjává vált. A folyamatosan bővülő termékpalettában már elérhetőek az alapvető lakossági és vállalati banki szolgáltatásokon kívül, a támogatott állami hitelek, különféle megtakarítási szolgáltatások, valamint teljeskörű lakásbiztosítás is a Gránit Biztosítón keresztül.

Az innovatív digitális banki stratégia a következő évtizedben is komoly előnyt jelenthet a versenytársakkal szemben. A jelenlegi magyar iparágat 2-3 évvel előzi meg a Gránit Bank digitális üzleti stratégiája, mely kiváló alapot biztosít a mesterséges intelligencián alapuló megoldások magasfokú kiaknázásához. A napjainkban már használatos generatív AI megoldások fejlesztése és bővítése kiemelt szerepet játszik a Bank rövidtávú stratégiájában. Ezen innovatív megoldások bevezetésével könnyen fenntartható a piacvezető pozíció a digitális bakolásban, miközben erős hátteret biztosít a kiemelkedő ügyfél élmény hosszú távú fenntartásához, a költséghatékonyság további fejlesztéséhez, a magas megtérülés stabilizációjához, valamint a fenntartható és dinamikus növekedés stratégiájához.

A Gránit Bank elmúlt éveinek fundamentális elemzése

• A Gránit Bank fundamentális elemzésének alapja a Bank által közzétett mérleg, eredménykimutatás és kiegészítő melléklet. Tekintve, hogy a Bank 2024 év végéig nem tőzsdei társaságként működött, nem áll módunkban negyedéves és/vagy féléves bontásban vizsgálni a vállalat számait. Ezenfelül a jelenleg nyilvánosan elérhető dokumentumok kevésbé olyan részletesen mutatják be a vállalat fundamentumait, mint ahogy azt egy nyilvános, tőzsdén jegyzett vállalat esetében várható (és kötelezettség is egyben). A fentieket figyelembe véve, jelen elemzésben foglalt fundamentális elemzés csak bizonyos korlátokkal tekinthető részletesnek.

• A Gránit Bank 2010 és 2023 között évente átlagosan 44,8%-kal tudta mérlegfőösszegét növelni, így jelenleg (2023) Magyarország 8. legnagyobb bankjává tudta kinőni magát (2010-ben a 35. bank volt a hazai piacon, a Gránit Bank gyűjtése szerint). Igaz ehhez az is szükséges volt, hogy a hazai bankszektor jelentős konszolidáción essen át. Míg 10 évvel ezelőtt Magyarországon 39 kereskedelmi bank nyújtott szolgáltatást, ma már „csak” 22 szereplőt tudunk azonosítani (2023-as adat, a fióktelepként működő pénzintézeteket is beleszámítva).

• A Gránit Bank 2014-ben vált nyereségessé, amikor először működése során 156 millió forintos adózás utáni eredményt ért el. Az azóta eltelt 9 évben a nyereség 19,1 milliárd forintra nőtt (2023), amely 70%-os éves átlagos növekedésnek felel meg. Nagy valószínűséggel ilyen mértékű organikus éves növekedés nem várható a jövőben.

• A nyereség 2017-ben, valamint 2021 és 2022-ben kiugró mértékben, rendre 209%-kal, 131%-kal és 194%-kal tudott növekedni. Ennek hátterében egyrészt az a menedzsmenti stratégia áll, hogy elkezdődött egy jelentősebb hitelportfólió felépülni, másrészt a hazai, felduzzadt banki likviditás is pozitívan hatott a kamatjellegű bevételekre.

• A nyereségesség javulásával együtt természetesen a saját tőke arányos nyereség is jelentősen javult. A 2023-as év után a ROE 24,8%-on áll, amely a hazai versenytársakat figyelembe véve kiemelkedőnek számít (a hazai bankszektor átlaga kb. 16-20%), sőt, 2023-ban a Gránit Bank rendelkezett a legmagasabb ROE-val az MBH és a Raiffeisen Bank előtt. 2020 óta folyamatosan kerül előre ezen a ranglistán a Bank, négy éve még „csak” a 4. pozíciót foglalta el. Fontos kiemelni, hogy a hatékonyságjavulás az előző években rendkívül konzervatív hitelezéssel és csak a hazai piacot érintő működés alapján valósult meg.

• A Bank nettó kamatbevétele 2021-ben 8,7 milliárd, 2022-ben 24 milliárd, 2023-ban közel 37 milliárd forintot tett ki. 2014 és 2023 között a nettó kamatbevétel 42%-os átlagos éves növekedési ütemet ért el. A drasztikus növekedés oka egyrészt a hitelportfólió felépülése, másrészt a szabad, likvid eszközökön elért hozam (kamat).

•  A Gránit Bank működése során szigorú és konzervatív likviditáskezelést alkalmaz, amely következménye a magas likvid eszközállomány. 2022 és 2023 között a szabad forrásokon elérhető nettó kamatmarzs 36%-kal emelkedett, a szabad likviditásállomány pedig közel 86%-kal bővült.

• A piaci hozamszintek normalizálódásával azonban alacsonyabb nettó kamatbevétel várható. A hitelportfólió bővülése és az azon elérhető nettó kamatbevétel egy pont után meghaladhatja a szabad forrásokra kapott – 2021 és 2022-ben kiemelkedő – hozamokat (bevételeket), amely így a nettó kamatbevétel növekedését is jelenti majd a jövőben.

• A nettó díj és jutalékbevételek 2014 óta éves átlagos 15%-kal emelkedtek. Az eredménysor 70-80%-át a számlakezelésekhez, pénzmozgásokhoz és bankkártyákhoz kapcsoltható szolgáltatások díja jelenti. A Bank 2022-ben többségi tulajdonrészt szerzett az Equilor Befektetési Zrt.-ben, majd 2023-ban felvásárolta a Tarragona Holding Zrt.-t, amely a Diófa Alapkezelőt birtokolja, és amely utóbbi 2024-től Gránit Alapkezelő néven folytatja működését. Az Equilor Befektetési Zrt. eredménye, mint osztalékbevétel jelentkezik a Gránit Banknál (2023-ben 754 millió forint). A jövőben Várhatóan a befektetésekhez kapcsolódó díj és jutalékbevételek jelentősen is bővülhetnek.

• A Gránit Bank hitelportfóliója 2023-ben elérte az 512 milliárd forintot, ahol a legnagyobb arányt a pénzügyi és biztosítási tevékenységre, az ingatlanügyekre és a feldolgozóiparra nyújtott hitelek tették ki. A teljes iparági megoszlás (2023-ban) a lenti ábrán látható.

• A működési költségek, adminisztratív kiadások növekedése jelentősen alulmúlta a nettó kamatbevételek emelkedésének alakulását, ezzel is hozzájárulva a hatékonyság javulásához (lásd fentebb a ROE alakulását). Az elmúlt években a jelentősebb költségek a személyi jellegű ráfordítások (2023-ban a bank 262 főt foglalkoztatott), az IT és a marketing voltak. Ugyanakkor itt kell megemlíteni, hogy a tranzakciós illeték, a banki különadó és az extraprofitadó címén 2022-ben 3,9 milliárd, 2023-ban pedig 5,1 milliárd forintot fizetett a Bank. A fenti adónemek az évek során (és év közben is változtak). A bankadó 2023-as alapja a 2021. december 31-i IFRS szerinti mérlegfőösszeg 0,15%-a az adóalap 50 milliárd forintot meg nem haladó részére és 0,2% az 50 milliárd forintot meghaladó részére. Az extraprofitadó alapja 2023-ban 2023 január 1. és 2023 június 30.-a között az előző év nettó árbevétel 50%-a, 2023 július 1.-től év végéig pedig az adóévet megelőző adóév adózás előtti év 50%-a. Az adó mértéke 10 milliárdot meg nem haladó részre 0,13%, míg az azt meghaladó részére 0,3%.

• 2024-ben a bankadó alapja a 2022. év december 31.-i IFRS szerinti mérlegfőösszeg, 50 milliárd forintot meg nem haladó részére 0,15%, a felett 0,2%, vagyis várhatóan 2,01 milliárd forint.

• 2024-ben az extraprofitadó mértéke a 2022. évi adóév adózás előtti eredményét (nevelő és csökkentő tételekkel) figyelemebe véve, a 20 milliárd forintot meg nem haladó részére 0,13%, a felett pedig 0,3%, azaz várhatóan 2,14 milliárd forint.

• A Gránit Bank saját tőkéje az utóbbi évek eredménybővülésének és tőkeemelésének köszönhetően 2023 év végén egyedi szinten már 75 milliárd forint felett látható. Ez 2010 óta több, mint 85%-os éves átlagos növekedésnek feleltethető meg.

• A Gránit Bank nem teljesítő hiteleinek aránya alacsony, mindösszesen 0,02%, amely 2018-ban volt legrosszabb, 0,26%-kal. Ez is visszatükrözi a fent már számos alkalommal említett konzervatív hitelezést, amely az előttünk álló időszakban változhat. A nem teljesítő hitelek aránya a hazai bankszektorban kb. 2,9%.

• A Bank költség és bevétel aránya (bankadó és extraprofit adó nélkül számítva) a legutóbbi adatok szerint 34,5%, amely jónak tekinthető, hiszen kb. 25-27%-kal alacsonyabb, mint a szektor hazai átlaga. A menedzsment várakozása szerint hasonlóan kielégítő szinten stabilizálódhat. A költség és mérlegfőösszeg aránya jelenleg 1,1%-ot tesz ki, amely fele a hazai szektor átlagának.

• A fenti, az iparágat jellemző hatékonyságnál jobb eredmények (ROE, ROA, NPL, költségarány) jelentős mértékben a működésből adódnak. Azaz a neobank-i forma, más néven digitális vagy online bank, a kezdeti befektetések után (pl. IT) együtt járhat a hatékonyabb és magasabb jövedelmezőségű működéssel. A megfelelő stratégia kialakítása és végrehajtása azonban, mint minden vállalat esetében, itt is kulcsfontosságú.

Elemzésünk szerint az Gránit Bank egy éves célára 17 063 forint.

Elemzés lezárva: 2024.11.13. 12:00

---

JOGI NYILATKOZAT

1.Jelen kiadványt az MBH Befektetési Bank Zrt. (székhely: 1117 Budapest, Magyar Tudósok körútja 9.G.sz.; cégjegyzékszám: Fővárosi Törvényszék Cégbírósága, Cg. 01-10-041206; tev. eng. sz.: III/41.086/2022., EN-III/M-608/2009.;  felügyeleti hatóság: Magyar Nemzeti Bank 1013 Budapest, Krisztina körút. 55. sz.; továbbiakban: a Bank) készítette.

2.Jelen dokumentumban közölt megállapítások, mint befektetési elemzés a Bizottság (EU) 2017/565 felhatalmazáson alapuló rendelete alapján objektív és független magyarázatnak, azaz befektetéssel kapcsolatos kutatásnak minősül, továbbá az Európai Parlament és a Tanács 596/2014/EU rendelete szerint befektetési ajánlásnak minősül. A jelen dokumentumot a Bank az ügyfelei vagy a nyilvánosság körében kívánja terjeszteni, vagy más személyek számára oly módon biztosít hozzáférést, amely alapján jelen dokumentum nyilvánosságra kerülhet.

3. A jelen kiadványban szereplő információk nem minősülnek vételi vagy eladási ajánlatnak, sem befektetési tanácsadásnak, sem befektetésre, jegyzésre, szerződéskötésre vagy kötelezettségvállalásra történő ösztönzésnek, felhívásnak, ajánlattételnek, továbbá nem minősül adótanácsadásnak. A tájékoztatás nem teljes körű, a kiadványban foglalt adatok tájékoztató jellegűek.   A kiadvány nem minősül befektetési tanácsadásnak abban az esetben sem, ha a dokumentum bármely része egyes pénzügyi eszköz vonatkozásában annak lehetséges árfolyam-, hozam-alakulásával kapcsolatos ismertetést tartalmaz. Jelen dokumentum nem veszi figyelembe az egyes befektetők egyedi igényeit, körülményeit és céljait, így személyre szóló ajánlás hiányában nem minősül befektetési tanácsadásnak.

A Bank kizárja a felelősségét a kiadványban foglaltak esetleges befektetési döntésként való felhasználásáért, a konkrét egyedi befektetési döntésekért, az ebből eredő következményekért, így nem vállal felelősséget a befektető ezen kiadványban foglaltak alapján hozott döntései következtében, vagy őt azzal bármilyen egyéb összefüggésben érő esetleges károkért, veszteségekért.

4. A kiadványban szereplő információk hitelesnek tartott forrásokon alapulnak, azonban az információk valódiságáról, pontosságáról, helytállóságáról és teljességéről a Bank biztosítékot nem kapott, ezért a dokumentumban leírtak teljességével és pontosságával kapcsolatban sem a dokumentum készítői, sem a Bank felelősséget nem vállalnak. A kiadványban megjelölt tartalmak és vélemények a kiadványt készítő szakembereknek, a kiadvány elkészítésének időpontjában fennálló piaci körülmények alapján kialakított szakmai megítélését tükrözik, amelyek újabb információk, a piaci viszonyok, gazdasági körülmények változása esetén külön értesítés és figyelmeztetés nélkül megváltozhatnak. A Bank fenntartja a jogot, hogy a jövőben előzetes értesítés nélkül módosítsa a jelen dokumentumban foglalt megállapításokat, ajánlásokat.

5. Az árfolyamok, hozamok, egyéb adatok múltbeli alakulásából nem lehetséges a jövőbeni árfolyamokra, hozamra, illetőleg teljesítményre vonatkozó egyértelmű és megbízható következtetéseket levonni. A befektetőknek önállóan (vagy független szakértő igénybevételével) kell felmérniük és megérteniük az egyes pénzügyi eszközök és befektetési szolgáltatások lényegét, valamint kockázatait. Javasoljuk, hogy a befektetők a befektetésre vonatkozó döntés meghozatala előtt az adott pénzügyi eszközre és a befektetési szolgáltatásra vonatkozó üzletszabályzatot, tájékoztatót, egyéb szerződéses feltételeket, hirdetményeket, kondíciós listát figyelmesen olvassák el, mert csak ezen dokumentumok és információk ismeretében dönthető el, hogy a befektetés összhangban áll-e a befektető kockázattűrő képességével és befektetési céljaival, továbbá körültekintően mérlegelje befektetése tárgyát, kockázatait, a díjakat, költségeket és a befektetésekből származó esetleges veszteségeket, károkat! Javasoljuk továbbá, hogy tájékozódjon a termékkel, befektetéssel kapcsolatos adójogi és egyéb jogszabályokról, valamint a befektetésre vonatkozó döntésének meghozatalát megelőzően forduljon munkatársainkhoz, vagy keresse fel banki tanácsadóját!

További tájékoztatás elérhető a www.mbhbefektetesibank.hu honlapon, továbbá az MBH Bank Nyrt. fiókjaiban, valamint az www.mbhbank.hu honlapon. Az MBH Bank Nyrt. az MBH Befektetési Bank Zrt. közvetítőjeként jár el.

6. Ajánlások:

Overweight: (felülsúly): Az „Overweight (felülsúly)” besorolás azt jelenti, hogy a részvény hozama várhatóan meghaladja az iparág átlagos hozamát vagy az index referenciaértékét a következő 12 hónapban.

Underweight (alulsúly): Az „Underweight” (alulsúly) besorolás azt jelenti, hogy a részvény hozama várhatóan az egész iparág átlagos hozama vagy az index referenciaértéke alatt marad a következő 12 hónapban.

Equal weight: Az equal weight besorolás azt jelenti, hogy a részvény hozama várhatóan megegyezik a teljes iparág átlagos hozamával vagy az index referenciaértékével a következő 12 hónapban.

Vétel (Buy): a teljes megtérülés várhatóan meghaladja a 10% -ot a következő 12 hónapban.

Semleges (Neutral): A teljes megtérülés várhatóan -10 – + 10% között lesz a következő 12 hónapban.

Eladás (Sell): A teljes megtérülés várhatóan -10% alatt lesz a következő 12 hónapban.

Felülvizsgálat alatt (Under revision): Ha új információk látnak napvilágot, ez várhatóan jelentősen megváltoztatja az értékelést.

7. Célárfolyam: Célárunk meghatározása 12 havi alapon történik, osztalék nélkül, hacsak másként nem jelezzük.

8. A Bank jogosult a kiadványban szereplő eszközök vonatkozásában árjegyzési, egyéb befektetési szolgáltatási tevékenységet vagy kiegészítő szolgáltatást nyújtani.

A Bank továbbra is jogosult jóhiszeműen és a piacképzés szokásos módja szerint a jelen dokumentumban szereplő pénzügyi eszközök vonatkozásában kereskedésre, ügyletkötésekre vagy kereskedésre árjegyzőként az árjegyzés szokásos menete szerint, valamint egyéb befektetési tevékenységet vagy kiegészítő szolgáltatást, illetve egyéb pénzügyi vagy kiegészítő pénzügyi szolgáltatást nyújtani a kibocsátónak és egyéb személyeknek.

9. A Bank rendelkezik a befektetési szolgáltatási tevékenységekkel kapcsolatosan potenciálisan felmerülő összeférhetetlenségi helyzetek leírására, illetve az ilyen helyzetek kezelésére vonatkozó Összeférhetetlenségi Politikával, illetve a bank-és értékpapírtitoknak minősülő adatok kezelésére és átadására vonatkozó belső szabályzattal, mely intézkedések az Európai Bizottság 2016/958 felhatalmazáson alapuló rendeletében írt, az összeférhetetlenségek megelőzésére és elkerülésére létrehozott hatékony belső szervezeti és igazgatási megoldásoknak, valamint információs korlátoknak minősülnek. Az elemzés elkészítésében részt vevő személyek javadalmazása nem kapcsolódik közvetlenül a 2014/65 EU irányelv 1. számú melléklet A és B szakaszában meghatározott befektetési szolgáltatási tevékenységek nyújtásához vagy a Bank vagy más, vele azonos pénzügyi csoporthoz tartozó jogi személy által végzett tranzakciókhoz, illetve a Bank vagy a vele azonos pénzügyi csoporthoz tartozó vállalkozás által kapott jutalékhoz.

10. A jelen dokumentumban érintett termék/pénzügyi eszköz kibocsátója nem rendelkezik a Bank teljes jegyzett tőkéjének 5%-át meghaladó részesedéssel. A Bank a jelen dokumentum tárgyát képező pénzügyi eszköz tekintetében árjegyzőként vagy likviditás biztosítójaként nem jár el.  Az MBH Befektetési Bank Zrt. társforgalmazó (lesz) a Gránit Bank Zrt. részvénykibocsátásában. A Bank nem rendelkezik a jelen dokumentumban érintett kibocsátó teljes jegyzett tőkéjének 0,5 %-át kitevő küszöböt meghaladó nettó hosszú vagy rövid pozícióval. 

11. A Bank megfelelő belső eljárásrendet alakított ki a (i) befektetéssel kapcsolatos kutatás elkészítésében részt vevő pénzügyi elemzők és egyéb érdekelt személyek személyes ügyleteire vonatkozóan; (ii) a befektetési elemzések elkészítésében részt vevő pénzügyi elemzők és egyéb érdekelt személyek fizikai elkülönítésének biztosítására; ezen felül a megfelelő információs korlátok is felállításra kerültek (iii) az ösztönzők elfogadására és a javadalmazásra vonatkozóan.

12. Jelen kiadvány a szerzői jogról szóló 1999. évi LXXVI. törvény szerinti védelem alatt áll, ezért kizárólag a Bank előzetes írásbeli engedélyével lehet azt többszörözni, terjeszteni, egyéb módon nyilvánosságra hozni, valamint felhasználni. A Bank valamennyi szerzői jogon alapuló jogát fenntartja.

13. A jelen kiadvány a kiadása időpontjában érvényes.

A kiadvány elkészítésének időpontja: 2024. november 13. (12:00)

A kiadvány készítője: MBH Befektetési Bank Zrt., 1056, Budapest, Váci utca 38.

14. A Gránit Bank elemzésének kezdete: 2024. november 13. Az egy éves célár 17063 forint. Az elemzések az alábbi honlapon, linken érhetők el:

Részvények (mbhbefektetesibank.hu)

15. Az alkalmazott értékelési eljárások:

EV/EBITDA

Az EV/EBITDA mint értékelési mutató annak az eldöntésében segít, hogy egy adott részvény (vagy a részvényekből összeállított index) drága-e vagy sem. Hasonló a P/E rátához, csak ebben az esetben a nevező az EBITDA, azaz a kamat, adófizetés és amortizáció előtti eredmény. Mivel ezek az időben és értékben is ingadozást mutató tételek kiszűrésre kerülnek, nem annyira volatilis, mint a P/E, hiszen az egy részvényre jutó nettó eredményt egyedi tételek jelentősen befolyásolhatnak.

A számlálóban lévő EV, azaz „enterprise value” a cég tartós finanszírozásának piaci értéke, amely nem más, mint a teljes részvénykapitalizáció és a teljes pénzügyi adósság összege, amelyből le kell vonni a mérlegben lévő készpénz- és készpénzegyenértékesek értékét.

A mutató alakulása független a tőkeszerkezettől, hiszen, ha egy vállalat bankhitelt vesz fel vagy kötvényt bocsát ki, akkor a P/E mutatója alacsony lesz és így olcsónak tűnik. Ellenben, ha a cég részvényt bocsát ki és abból kifizeti az adósságát, akkor a P/E mutatója magasabb értéket mutat, miközben a társaság „enterprise value”-ja nem változik. Az EV tartalmazza a részvények és az adósság értékét is, így független a tőkeszerkezettől.

P/E mutató

Az árfolyam/nyereség (P/E) mutató a részvény árfolyama és az egy részvényére jutó adózott nyeresége hányadosaként értelmezhető. Jelentése leegyszerűsítve az, hogy hány év alatt termeli meg az adott cég az árának megfelelő nyereséget a társaság.

ROE (sajáttőke-arányos nyereség)

A részvényesek számára egy kiemelten fontos jövedelmezőségi mutató. Azt mutatja meg, hogy egységnyi saját tőkére vetítve mekkora profitot termel a társaság. A ROE gyakorlatilag a befektetés megtérülését fejezi ki.

Technikai elemzés

A technikai elemzés egy pénzügyi instrumentum múltbeli árfolyammozgásaiból készített grafikon alapján vonhatók le következtetések az árfolyam jövőbeli irányát illetően. A technikai elemzés az instrumentum várható mozgásával kapcsolatos előrejelzéseket fogalmaz meg. Ehhez számos eszköztár áll rendelkezésre, de alapvetően négy fő csoportot lehet megkülönböztetni. A japángyertya- és trendelemzést, a grafikonokon vizsgált alakzatokat és a matematikai formulából álló indikátorokat.

Diszkontált cash flow értékelés

A diszkontált cash flow alapú értékelési (discounted cash flow valuation) módszer egy vállalat (vagy projekt, eszköz, üzlet stb.) értékelésére szolgál a szabad pénzáramlások időértéke alapján. A modell előrejelzi a vállalat által megtermelt szabad cash flow-kat, és azt a súlyozott átlagos tőkeköltséggel (weighted average cost of capital – WACC) diszkontálja. A szabad cash flow a vállalkozás által megtermelt és a befektetők között felosztható pénzmennyiség. A WACC a befektetők által elvárt megtérülési rátát jelenti. Ha egy vállalkozás kockázatosabb, a számított megtérülési ráta, a WACC magasabb lesz.

Diszkontált cash flow modell (DCF)

A vállalatokat jellemzően ötéves előrejelzési időszakot értékelve elemezzük. Bizonyos esetekben az előrejelzési időszak eltérhet az öt évtől. Ebben az esetben jelezzük az eltérést. A cash flow-kat a vállalat WACC-jával diszkontáljuk, hacsak ezt másképp nem jelezzük.

Az első lépésben a vállalat pénzáramlását kell előrejeleznünk. A vállalat szabad pénzáramlása (free cash flow to firm- FCFF) a kamat- és adófizetés előtti eredményen (EBIT), az adókulcson, az értékcsökkenési leíráson (D&A), a működőtőke nettó változásán és a tőkebefektetéseken (CAPEX) alapul. A modell maradványértékkel is kalkulál (terminal value), amely alapulhat a hosszú távú növekedésen vagy olyan mutatószámokon, mint az EV/EBITDA, vagy az EV/EBIT. A maradványérték előrejelzése kulcsfontosságú, mivel jellemzően a nettó jelenérték több mint 50%-át teszi ki.

Diszkontráta (WACC)

A vállalat súlyozott átlagos tőkeköltsége (weighted average cost of capital) függ az iparágtól, a kockázatmentes rátától (risk free rate), az adótól, a hitelköltségtől (cost of debt). A saját tőke költségét (cost of equity) a CAPM-modell segítségével számítják ki, ahol a független változók a kockázatmentes hozam (risk free rate), az iparág-specifikus tőkeáttételes (vagy tőkeáttétel nélküli) béta (industry specific (levered) beta) és a részvénykockázati premium (equity risk premium). A WACC a tőkeszerkezettől függ, ezért a tulajdonosi tőke/adósság arányának előrejelzése döntő fontosságú.

Ezt követően megkapjuk a vállalatértéket (enterprise value – EV). Az utolsó lépésben az EV-t csökkentenünk kell a nettó adóssággal. Ezeket a számokat elosztva a forgalomban lévő részvényekkel megkapjuk a részvények célárát.

A diszkontált cash flow modell érzékenységi elemzést (sensitivity analysis) tartalmaz, amely a WACC, a hosszú távú növekedés, vagy az alkalmazott mutatószámok változásának hatásait veszi figyelembe, amelyen a maradványérték alapul.

Célárfolyamunk 12 hónapos alapon, osztalék nélkül értendő, hacsak nem kerül másként meghatározásra.

Peer group (összehasonlító csoport) értékelés

Összehasonlításként peer group értékelést használunk. Az elemzés olyan fontos mutatókon és szorzókon alapul, mint a P/E, EV/EBITDA, EV/EBIT, piaci kapitalizáció, P/S, EBITDA árrés, nettó adósság EBITDA-hoz viszonyítva, EBITDA növekedés, osztalékhozam és ROIC. Ha az érintett iparág indokolja, más szorzókat is használhatunk. Az összehasonlító csoportot a vállalatok fő tevékenységének iparága szerint állítjuk össze, tekintettel a régióra (DM vagy EM piac).