A tudatos befektető – mennyit adjak egy részvényért?

Egy részvény annyit ér, amennyit a piac vevői adnak érte – mondhatnánk a kényelmes megoldást. Valóban, a piaci árazás mindig rendelkezésünkre áll, és ebből akár kiszámolható bármelyik tőzsdén forgó cég pillanatnyi értéke. Ugyanakkor a vevők jönnek-mennek, a várakozások változnak, és éppen ezért a részvényárfolyamok és a cégek értéke ingadozik. Lehet, hogy egy ponton azt gondoljuk, egy részvény kell nekünk, és megvesszük. Ekkor a pénzünkkel voksolunk: azt mondjuk, hogy a piac téved, és a kiválasztott cég valójában többet (vagy legalább annyit) ér, mint a piaci konszenzus. Mi alapján tesszük ezt?

Miért van értéke egy részvénynek?

Egy részvény értékét a mögöttes vállalat adja, a vállalatnak pedig azért van értéke, mert pénzt termel a tulajdonosoknak. Ha a részvény „fair” értékére vagyunk tehát kíváncsiak, valójában három tényezőre kell becslést adnunk:

• mennyi pénzt fog visszajuttatni a vállalat a részvényeseknek a jövőben, például osztalék vagy részvényvisszavásárlás formájában?
• mennyit ér ma egy egységnyi jövőbeli kifizetés, azaz mekkora a diszkontfaktor?
• milyen időtávra tervezzük a befektetést?

Röviden: a cég értékét (és így fair részvényárfolyamot) a jövőbeli tulajdonosi kifizetések összegének jelenértéke adja.

Cégérték meghatározása érzelmi alapon

A lakossági befektetők túlnyomó többsége, de talán még a szakmai befektetők egy bizonyos része is beleesik az érzelmi döntéshozatal csapdájába. Megvásárolnak egy részvényt, mert nem akarnak lemaradni róla – ezt nevezik FOMO-nak. A másik oldalon pánikba esnek és zárják a pozíciót, mert megrémülnek egy korrekciótól. Meg sem fordul a fejükben, hogy jutányos árat fizetnek vagy kapnak a részvényért cserébe. Ez vezet leggyakrabban a jól ismert és dokumentált jelenséghez, ahol az aktívan tőzsdéző befektetők rendre alulteljesítik a piac egészét (pl. S&P 500), az érzelmi alapon meghozott vételi- és eladási döntések miatt.

Ilyenkor nincs szó fundamentális elemzésről (és a technikai elemzés is ritka), meg sem próbáltuk meghatározni a mögöttes cég valós értékét, ami alapján aztán tudatos döntést hozhatnánk.

Cégérték meghatározása fundamentális alapon

Időigényes, nehéz és sokszor hálátlan feladat a fundamentális vállalatelemzés. Ugyanakkor nem véletlenül tartanak hazai és nemzetközi alapkezelők részvényelemzők tucatjaiból álló csapatokat, hiszen átgondolt, megalapozott döntés egy-egy részvény megvásárlása kapcsán csak így hozható; ha megértjük a mögöttes vállalat működését, és rendelkezünk egy számításokkal alátámasztott véleménnyel, jobb esetben célárral.

„Hobbi befektetőként” erre persze nincs időnk, és a tudatos részvénybefektető egyszerűbb metódusokat keres. Segítségül hívhatja a vállalatok értékelését elősegítő (de azt nem helyettesítő!) mutatószámokat: P/E, P/S, P/B, P/FCF. A képletben szinte mindig van egy „P”, ami a részvényárfolyamot jelöli. A nevező pedig jellemzően egy mérleg- vagy eredménytétel, ami a cég működésének egy bizonyos oldalát mutatja meg.

A P/E például a részvényárfolyamot hasonlítja össze az adott évben megtermelt egy részvényre eső profittal, és arra a kérdésre ad választ, hogy „a megtermelt profit hányszorosát kell kifizetnem ezért a cégért?”. A P/S szinte ugyanez, csak a profit helyett a bevételt veszi alapul. A P/FCF a vállalat által megtermelt, tulajdonosok és hitelezők számára elérhető szabad pénzáramlásokat, míg a P/B a cég könyv szerinti értékét hasonlítja a részvényárfolyamhoz.

A P/E mutatót könnyű felületesen érteni

Ha egy cég, szektor vagy régió értékeltségére kérdezünk rá, az elsők között egy P/E mutatót fogunk kapni. Nem véletlenül, hiszen ez már önmagában is sokat mond, gondolhatjuk: „mennyit kell fizetnem egy egységnyi vállalati eredményért?”.

Az amerikai piacért átlagosan eredményeinek 19-szeresét kellett kifizetni az elmúlt 10 évben, Európa ugyanekkor átlagosan 14-szeres, míg a magyar BUX 10-szeres mutatón forgott. Tehát régiónként, cégenként, szektoronként eltér az érték. A legegyszerűbb, de sokszor (legtöbbször) hibára vezető döntés az lehet, ha egy cég P/E mutatóját egyszerűen összehasonlítjuk a versenytársaival, és ehhez mérten ítéljük olcsónak vagy drágának. Könnyen lehet, hogy a piac jó okkal hajlandó kevesebbet adni a vállalatért, például romlanak a növekedési kilátások, így indokolt lehet a szerényebb árazás. Ugyanígy, a magas P/E mutató nem feltétlenül egyenértékű a drágasággal, hiszen a dinamikusan növekvő későbbi eredmények alátámaszthatják az árazást. Az aktuális értéket a saját korábbi átlagával érdemes összevetni: például a vizsgált indexek közül jelenleg legolcsóbb BUX 6,1-es értékeltségi mutatója a 10-es átlagához képest nagyon alacsonynak mondható. Ez utalhat arra, hogy a befektetők kockázatkerülők a piaccal kapcsolatban, a magyar részvények eredménytermelő képességéért nem hajlandók annyit adni, mint „szoktak”, azaz a piac olcsó. Ugyanígy az amerikai 19-es átlaghoz képest most 27-et fizetnek egy egységnyi eredményért, tehát optimizmus uralkodik, a részvényeket drágán is megveszik.

A P/E igazi üzenete: reálisak-e a növekedési várakozások?

A fentinél is értékesebb üzenetet hordozhat a mutató, és többet segíthet a befektetési döntések meghozatalakor, ha máshonnan közelítjük meg. Ne úgy gondoljunk rá, mint egy egyszerű értékeltségi indikátor, hanem tegyük fel a kérdést: mekkora rövid távú növekedés indokolhatná az adott P/E mutatót? Azaz milyen feltételezések rejlenek a jelenlegi piaci ár mögött? Nézzünk meg egy példát.

Microsoft: drágának tűnik, de nem biztos, hogy az

Két részre bontjuk a Microsoft növekedési pályáját: egy 10 évig tartó, lendületes „rövid távú” periódusra, és az azt követő, fenntartható „hosszú távú” periódusra.

Néhány adat:

• A Microsoft P/E mutatója 2025 február 7-én 33, tehát a cégért az elmúlt 12 hónap kumulált eredményének 33-szorosát kell kifizetni.
• A vállalat eredményének 25%-át fizette ki osztalékként 2024-ben, ami a korábbi 5 évhez képest alacsonynak mondható.
• A cég eredményét 2020 és 2024 között 44 milliárdról 88 milliárd dollárra, éves szinten átlagosan 19%-kal növelte
• A részvénypiac (S&P 500) hosszú távú, fenntarthatónak nevezhető eredménybővülése évi 6%. Ez az első feltételezésünk: a Microsoft a fenntartható időszakában évi 6%-kal fog nőni.
• A részvénypiac (S&P 500) hosszú távú, fenntartható osztalékkifizetési hányadosa 60%, tehát feltételezzük, hogy hosszú távon a Microsoft is eléri ezt a szintet.
• Az amerikai 10 éves állampapír hozama 4,26%, a tőkepiaci kockázati prémium 4,33%, a diszkontfaktor így 8,81%.

Már csak egy ismeretlenünk maradt: a rövid távú, azaz 10 éves növekedési ütem. A fenti paraméterek felhasználásával azonban ez visszafejthető, és megkaphatjuk azt az eredménybővülési dinamikát, ami a jelenlegi 33-szoros P/E mutatót alátámaszthatja.

A kapott érték 14%: ilyen ütemben kell a Microsoft eredményeinek nőnie évről évre átlagosan a következő évtized során, hogy hosszú távú feltételezéseink mellett indokolt legyen a cég aktuális eredményalapú értékeltsége.

Ez a 14% nem tűnik soknak, főleg az előző 4 év 19%-os átlaga után, így nem nevezhető elrugaszkodottnak, inkább csak egy optimista forgatókönyvet sejtet. A historikusan magas P/E tehát nem irreális várakozásokat takar.

Tesla: drágának tűnik, és szinte biztos, hogy az

Ezzel szemben ugyanezt a gondolatsort lefuttatva a Tesla részvényeknél már más eredményre juthatunk. A maga 175-ös P/E hányadosával története során soha nem fizetett osztalékot, nem vásárolt vissza részvényt – azaz nem történt tulajdonosi kifizetés, a termelt eredményt a cég visszaforgatta.

Legdinamikusabb növekedési szakaszán látszólag már túl van, míg 2022-ben még 115%-os eredménybővülést produkált, 2023-ban ez 18%-ra csökkent, 2024-re pedig jócskán, 40%-kal zsugorodott a cég profitja.

Mindezek fényében a cég eredményének a következő 10 évben átlagosan 33%-kal kéne növekednie, hogy a befektetőknek megérje az elmúlt 12 hónap eredmény 175-szeresét kifizetni a cégért.

Ez az eredménybővülés szinte elképzelhetetlen, tehát a magas P/E nem tűnik megalapozottnak. Ha most megvesszük a részvényt, és a Tesla ehhez képest kisebb mértékű profitbővülést produkál, nagy valószínűséggel veszítünk a pozíción.

CVS Health: olcsónak tűnik, és valószínűleg az is

A skála másik oldalán az alacsonyabb értékeltségű cégeket is megnézhetjük. Vegyük például a CVS Health Corporation-t, Amerika második legnagyobb egészségügyi szolgáltatóját. 10,6-os P/E mutatón forog, ami más egészségügyi szolgáltatókhoz képest alacsony, de saját 5 éves átlagától alig marad el. 37%-os osztalékfizetési ráta mellett viszonylag stabilan, átlagosan 7,1%-kal emelkedett az eredménye 2023-ig, 2024-ben viszont jelentősen esett. A jelenlegi értékeltséget alátámasztó növekedési dinamika -2%; azaz akkor indokolt az aktuális mutató, ha a következő évtízedben a cég eredményessége tovább romlik. Ez igen pesszimistának tűnik, főleg az elemzői várakozások fényében: február 10-én a Bloombergen gyűjtött elemzői konszenzus alapján 2025-re 59%, 2026-ra 19% profitbővülést várnak.

Zárószó: használjuk okosa(bba)n a P/E-t

Az alacsony P/E nem jelent önmagában jó vételt. Nézzük meg egyrészt a cég vagy piac történetét, saját magához képest ez alacsony érték? Utána nézzük meg a cég helyzetét, azt, hogy milyen kilátások tűnnek reálisnak. Akkor jelenthet jó vételt az alacsony szorzó, ha úgy gondoljuk, hogy kedvezőbb növekedési ütemet produkálhat a vállalat, mint – például a CVS esetében – a feltételezett 3%-os zsugorodás. Ugyanakkor előfordulhat, hogy valóban indokolt lehet a nyomott árazás, és a „value trap”, azaz az értékeltségi-csapda tipikus példájába esnénk bele a befektetéssel.

A tudatos befektető persze nem csak az eredményt vizsgálja, főleg napjainkban, amikor az igazán népszerű szektorokban az AI-trend berobbanása révén óriási beruházásokat eszközöltek a cégek. Ezek a beruházások valójában nem jelennek meg az eredménykimutatásban, a cég folyó éves eredményét nem rontják. Éppen ezért hiba csak és kizárólag az éves profitot vizsgálni, és itt jön képbe a „cash flow”, a rendelkezése álló pénzáram.

Publikációs információk:
A jelen cikk a közlése időpontjában érvényes.
A cikkhez felhasznált adatforrások: Bloomberg
A cikk elkészítésének időpontja: 2025. év 02. hónap 12. napja 12:57 (óra:perc)
A véleményekhez használt adatok 2025. év 02. hónap 10.  napjáig kerültek figyelembevételre és értékelésre.
A dokumentumot készítő elemző/k neve és beosztása: Vince Péter, Advisory Desk vezető, MBH Befektetési Bank Zrt.

A fenti cikk marketingközleménynek minősül, mellyel kapcsolatban ajánljuk olvasóink figyelmébe az itt elérhető jogi tájékoztatót.